Por qué los Activos del Banco Central no Respaldan Nada

Una refutación a la tesis de Juan Ramón Rallo

Juan Ramón Rallo plantea que un banco central puede reabsorber sus pasivos excedentes gracias a los activos que tiene, y da a entender que esos activos legitiman la emisión. Es un razonamiento peligroso, porque presupone que hay disciplina real detrás de la contabilidad del banco central. Yo creo que no hay tal disciplina, y su argumento se derrumba cuando lo analizás de verdad.

Además, Rallo presupone que los "activos" del banco central tienen un precio determinado por un mercado independiente. Esa es la premisa que hay que romper, en un régimen donde el propio emisor es el comprador marginal, hablar de disciplina contable es un espejismo. Un activo valorado por el monopolista nunca puede funcionar como límite al monopolista.

Enlace al tweet original de @juanrallo.

Diferenciar un banco comercial de un banco central, no es solo contabilidad

Cuando un banco comercial tiene activos, le importa muchísimo: si esos activos se deterioran, puede quebrar. Pero un banco central no opera bajo esa lógica. No está sujeto a la presión del mercado de la misma manera. No tiene competencia real; puede imponer su moneda (curso forzoso), exige impuestos que se pagan en esa moneda, y además regula a los bancos comerciales para garantizar que siempre haya demanda de sus pasivos.

Por eso, decir que "los activos del banco central respaldan sus pasivos" es una analogía contable que no se traduce a una disciplina efectiva. En un banco comercial, los depositantes pueden huir si algo falla; en un banco central, no.

Y acá está el detalle que Rallo omite, la diferencia no es solo institucional o jurídica, sino operativa. Un banco comercial liquida activos en un mercado que no controla. Un banco central vende activos en un mercado cuyo precio ya distorsionó. La lógica bancaria privada no se puede trasladar a un monopolio monetario sin cometer un error categorial.

Además, un banco central no enfrenta restricciones de patrimonio neto, puede operar durante décadas con capital negativo sin que nada pase. Su solvencia no depende de sus activos, sino de su capacidad para seguir obligando al público a usar su pasivo como unidad de cuenta.

El respaldo es una ilusión institucional

Él dice que si el banco central no tiene activos, sus pasivos perderían valor. Pero el valor de una moneda fiat no viene de sus activos en el balance, sino del sistema institucional que la impone:

・El Estado exige impuestos en esa moneda.

・Obliga a su uso legal en muchas transacciones.

・Crea regulaciones que obligan a la banca a retener esos pasivos (reservas, encajes, deuda interna, etc.).

Esa estructura institucional crea una demanda constante. No importa cuánto valgan los activos en el balance, si la coerción legal y fiscal obliga a la gente a usar esa moneda. Es una demanda impuesta, no voluntaria, y no hay garantía real de que los activos respalden algo en un sentido de mercado.

Por eso, incluso si el banco central anunciara que va a vender activos para reabsorber base monetaria, el efecto disipador es mínimo. La demanda por esos activos existe porque el monopolio previamente la creó con regulaciones y política monetaria. No hay un proceso genuinamente de mercado detrás de esa supuesta capacidad de reabsorción.

La contabilidad del banco central no está diseñada para revelar riesgo, sino para administrar una ficción ordenada del monopolio monetario. El valor de su pasivo se sostiene por coerción intertemporal, no por un flujo descontable de activos.

La circularidad de emitir para comprar activos

El diferencia entre emitir para comprar un activo y emitir para financiar un Estado insolvente. Pero desde el punto de vista austriaco, el problema es el mismo:

1. El banco central crea dinero de la nada.

2. Usa ese dinero para comprar activos (bonos, títulos, lo que sea).

3. Esa compra dispara demanda artificial para esos activos, lo que eleva su precio.

4. Luego esos mismos activos se cuentan como respaldo en su balance.

Es un círculo: el banco crea su propio respaldo con sus propias herramientas. Eso no es respaldo real, es autojustificación contable. No hay validación de mercado independiente porque la principal demanda de esos activos viene del banco central mismo.

Este punto es fundamental porque destruye la tesis de Rallo de forma operativa, si el banco central es el principal comprador de los activos que después invoca como respaldo, no puede existir un mecanismo de ajuste que funcione. La reabsorción solo es posible si los precios surgen en un mercado donde el emisor no es dominante. Y en todos los países modernos, el emisor domina total o parcialmente ese mercado.

Cuando el banco central es el demandante dominante de un activo, deja de haber precio de mercado. Hay precio administrado. Eso convierte el valor de los activos en un espejo del poder del propio emisor. No es solvencia: es retroalimentación administrada.

Los casos Suiza vs. Argentina, no es un tema de activos, sino institucional

Rallo compara al Banco Nacional Suizo con el Banco Central argentino para decir que los activos marcan la diferencia. Pero la verdadera diferencia no está en los activos, está en la estructura institucional.

En Suiza, hay límites institucionales más fuertes: reglas fiscales más estrictas, mayor previsibilidad legal, menor discrecionalidad en el banco central.

En Argentina, históricamente, la discrecionalidad fue bruta: emisión, déficit, deuda, regulaciones cambiarias, inflación.

Tener activos no sirve si quien decide emitir no está restringido por reglas serias. Lo que determina la estabilidad real es la institucionalidad, no el balance.

Incluso en Suiza, donde el SNB goza de reputación y reglas relativamente estables, la capacidad de vender activos sin generar distorsiones depende de que el mercado crea en esas reglas. El balance es consecuencia de la institucionalidad, no su causa. Confundir causa con consecuencia es el error lógico que se repite en el argumento de Rallo.

La prima de liquidez no justifica el respaldo

Sí, es correcto que existe una prima de liquidez, la moneda fiat vale en parte porque puede usarse para transacciones, y porque existe demanda para ella. Pero esa prima no depende esencialmente de los activos del banco central. Depende de:

・La utilidad transaccional (gente la usa para pagos).

・La obligación legal para ciertos pagos (impuestos, regulaciones).

・La expectativa de que va a seguir siendo aceptada (no tanto por mercado, sino por coerción institucional).

Por tanto, podés tener una moneda con activos muy pobres o nulos y aun así mantener valor si la estructura institucional es sólida. No es el respaldo lo que importa tanto como la capacidad del Estado para imponer su medio de pago.

Lo que no dice Rallo es que la prima de liquidez es un fenómeno emergente del orden institucional, no un derivado del balance del banco central. La liquidez de la moneda fiat no depende de la calidad del activo, sino de la intensidad de la coerción y la credibilidad de que esa coerción va a continuar. Es un fenómeno político, no contable.

Por qué la Escuela Bancaria falla teóricamente

La Escuela Bancaria nació en Inglaterra a comienzos del siglo XIX, en plena turbulencia monetaria. El Banco de Inglaterra había suspendido la convertibilidad en 1797 para financiar las guerras napoleónicas, y durante más de dos décadas el país convivió con un régimen de emisión inorgánica que terminó en inflación, distorsiones de precios y un debate parlamentario feroz. La pregunta que se hacían los economistas de la época era simple:

¿por qué la moneda había perdido poder adquisitivo?

La Escuela Bancaria (representada por Thomas Tooke y John Fullarton) respondió de manera intuitiva:

"La inflación no surge de la emisión en sí, sino de la falta de activos de calidad que respalden los pasivos del emisor."

Según ellos, si el banco emite para comprar activos "buenos", la expansión monetaria es inocua porque, en teoría, esos activos absorberían el exceso cuando fuese necesario.

Era contabilidad pura aplicada como teoría monetaria.

Y ahí nació el error que todavía hoy repiten algunos economistas contemporáneos como Rallo.

La Escuela Bancaria jamás resolvió la pregunta clave: ¿cómo puede un monopolio validar el precio de sus propios activos sin una referencia externa? Sin un mecanismo de descubrimiento de precios independiente, el balance deja de ser una medida de solvencia y pasa a ser una narrativa administrativa. Ese es el vacío conceptual que Tooke no podía ver y que hoy algunos economistas modernos siguen sin querer reconocer.

La Escuela Bancaria confundió la noción de respaldo con la lógica de redención metálica. Pero un pasivo que no se redime en nada concreto no puede ser ‘respaldado’ económicamente. Solo puede ser impuesto legalmente.

La autorreferencialidad contable

"No existe respaldo genuino si quien emite el pasivo es el mismo que determina la expansión que lo crea y la valoración de los activos que recibe a cambio." - Yo

¿Por qué insisto tanto en esto?

Porque veo una ilusión peligrosa, el banco central puede inflar el precio de los activos que compra, y luego usar esos activos inflados para justificar nueva emisión. Es decir:
usa su propio poder para validar su propia contabilidad.

Esto es exactamente lo que Tooke no podía ver en 1840, que un monopolista monetario no enfrenta un mercado genuino que discipline sus activos, y por lo tanto el respaldo no es real. Es un número en un balance que depende de la voluntad de la autoridad, no de la verificación del mercado.

En un banco privado, un activo sobrevaluado es un problema letal. En un banco central, es simplemente un número que se corrige con decreto, reglamentación o más emisión. La ausencia de riesgo de quiebra elimina el rol disciplinario del balance. Y sin disciplina, la contabilidad no puede servir como justificación teórica del valor de la moneda.

Incluso literatura moderna sobre operaciones del banco central reconoce que el balance es endógeno al diseño de política. Cuando la valoración del activo depende de la política que emite el pasivo, no existe independencia disciplinaria.

El diagnóstico de Rothbard: el respaldo no es económico, sino legal

Rothbard fue más lejos. En What Has Government Done to Our Money? dejó claro que:

Un banco central no es un banco. No tiene clientes que puedan retirarse. No puede quebrar mientras el Estado exista. Su respaldo no es económico, es legal.

Para Rothbard, la ilusión de la Escuela Bancaria era creer que el balance del banco central opera como el de una empresa bajo reglas de mercado. Pero la realidad es la inversa:
el banco central es el único emisor de un bien que todos están obligados a usar.

El mercado no puede castigarlo como castigaría a un banco insolvente.

Pero lo que dijo fue destructivo:

No existe tal cosa como la solvencia de un banco central. Solo existe su capacidad política para seguir imponiendo su moneda.

La contabilidad deja de ser una herramienta para medir riesgo y pasa a ser un ritual administrativo, vacío de función disciplinaria.

La tesis destructiva de Rothbard pulveriza la idea de Rallo, si la solvencia del banco central depende solo de su capacidad de imponer su moneda por la fuerza, entonces los activos no explican su valor. Lo que explica su valor es la amenaza implícita detrás de cada transacción obligatoria. Esa es la parte incómoda que los defensores de la Escuela Bancaria prefieren evitar.

La insolvencia económica implica incapacidad de atender pasivos con activos líquidos. La insolvencia política solo ocurre si el Estado pierde capacidad para imponer su medio de pago. Mientras lo pueda imponer, no hay disciplina posible.

El problema es el monopolio, no el balance

Hoppe, discípulo directo de Rothbard, desde The Economics and Ethics of Private Property, tomó el debate desde una perspectiva institucional. Él no se detuvo en la contabilidad, sino en la estructura política.

Su tesis es simple:

Un monopolio jamás puede ser disciplinado por su propia contabilidad. Si el monopolio controla la moneda, controla el sistema de precios, y si controla el sistema de precios, controla la valoración de sus activos.

Desde esta óptica, discutir si el banco central tiene buenos o malos activos es irrelevante:

Tener el monopolio le permite manejar la demanda de su pasivo y la valoración de su respaldo.

De hecho, la historia monetaria del siglo XX es una confirmación de Hoppe:

・En 1933, Roosevelt confiscó oro y revaluó el dólar por decreto. El balance del Fed pasó de insolvente a "sano" en un día.

・En 1971, Nixon cerró la ventana del oro. Los activos del Fed dejaron de tener conversión real; el dólar siguió siendo moneda mundial.

・En Japón, el Banco Central compró más del 40% de la deuda pública. Los activos están inflados por su propia demanda.

・En Suiza, el SNB creó francos para comprar acciones y bonos extranjeros, hoy su activo depende del mercado pero con valoraciones influenciadas por haber sido él mismo un comprador masivo.

La regla es universal: cuando el emisor controla la moneda, los activos del balance son un reflejo de sus decisiones, no un límite.

Una vez que el monopolio controla precios, tasas, demanda regulatoria y convertibilidad, no existe posibilidad alguna de que los activos funcionen como freno. El monopolio determina la magnitud del respaldo y también la necesidad del mismo. Es tautológico. Ese es el golpe que invalida completamente la analogía que Rallo intenta construir con un banco comercial.

Hoppe enfatiza que un monopolio no puede autovalorarse. Esto es una derivación directa del problema del cálculo económico: sin precios genuinos no hay valoración genuina, y sin valoración genuina no hay respaldo

La verdadera falla de la Escuela Bancaria

La Escuela Bancaria no veía esto porque analizaba el fenómeno con la lógica del siglo XVIII: suponía mercados competitivos, información simétrica y disciplina espontánea. Pero esa visión ignora algo que la teoría austriaca descubrió después:

El valor del dinero no surge del balance del banco central, surge del entramado institucional que obliga a usar ese dinero. Y ese entramado elimina cualquier disciplina de mercado sobre los activos del emisor. Por eso la idea de que "un banco central con buenos activos está respaldado" es una fantasía.

Los activos pueden existir, pero su función disciplinaria desaparece por completo en cuanto el emisor deja de estar sometido a competencia y riesgo de quiebra.

En otras palabras, la falla está en asumir que la contabilidad refleja disciplina cuando, en un monopolio, la contabilidad es un reflejo de la autoridad. No hay verificación externa. No hay riesgo. Y sin riesgo, no hay respaldo.

Conclusión

No puedes creer que los activos del banco central respalden sus pasivos como si fuera un banco comercial normal.

El valor de la moneda fiat depende de coerción institucional (impuestos, regulación, obligación legal), no de una supuesta solvencia contable.

Emitir para comprar activos, para respaldarse, es una fantasía: es el mismo banco central comprando, valorando y legitimando su propio balance.

La diferencia entre casos de bancos centrales (como el suizo vs el argentino) es estructural, no de activos.

Si queremos una economía monetaria racional, la única vía es desacoplar el dinero del monopolio estatal: banca libre, competencia, convertibilidad, reglas claras.

Pensar que un banco central puede reabsorber permanentemente sus pasivos porque tiene activos es no entender que el emisor controla simultáneamente el precio, la demanda y las condiciones de utilización de esos activos. La analogía con un banco comercial es falsa en lo operativo, falsa en lo institucional y falsa en lo teórico.

Hablar del respaldo contable del banco central es perder el punto central: el valor de la moneda fiat no emerge del balance, sino de la estructura de coerción que elimina cualquier disciplina de mercado.